毛振华  中国人民大学经济研究所联席所长、教授、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人、联席主席，中诚信国际首席经济学家

以下观点整理自毛振华在CMF宏观经济热点问题研讨会（第67期）上的发言

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近期，美债上限问题引发了全世界金融市场的关注，中诚信国际也于5月底将美国主权信用级别由AAAg下调至AA+g，并继续列入可能降级的观察名单。但我本次发言不代表中诚信发表观点，只代表我个人谈一谈对美国债务上限问题的看法。

一、美债“软”上限是全球经济金融体系潜藏的危机

此次美债再次突破上限的大背景是，前几年为了应对新冠疫情的冲击，美国大规模向居民和中小企业发放补贴，叠加俄乌战争和中美博弈背景下美国不断扩充军备，财政支出大幅上升，政府财政“入不敷出”情况加剧，导致债务上限再次需要提升。

从一般意义上来说，一个经济体、企业举债往往需要考量其偿债能力，但美债上限实际上是“软”上限。一方面，美元的世界货币地位使得美债“软”上限成为可能。全球诸多经济体都是美债的持有者，美国政府发行的债务，能被市场充分消化，就能确保不违约。另一方面，美国的政治制度决定了美债债务上限是“软”上限。在美国的信用体系下，美债一旦违约美国政府需要承担违约责任，因此无论美国两党如何博弈，最终都会就提高债务上限达成一致。二者博弈的过程实际上是在野党对执政党的制约，在野党希望增加自己对选民承诺的支出部分，削减执政党对选民承诺的支出部分，这是美国政治体制下党派之争的一部分，并不会影响债务上限上调的结果，市场对此也有充分预期。

按照美国央行可以购买国债的制度设计，美债上限的提升完全是美元的货币创造，这种货币创造又借助美国高度开放的债券市场和美元世界货币地位为其他经济体所吸收，成为全球重要的基础资产。但美债上限提升这一对全球金融市场影响巨大的事件，却仅由美国单独决定，且受到美国国内党派政治的巨大影响，美国内部政党之间的博弈加剧了全球经济金融市场的不确定性，加大了持有美债的其他经济体的风险。

美国财政政策和货币政策给全球金融市场带来的这种负面外溢性在未来很长一段时间内都将存在。随着美国财政开支的扩大，美债规模仍有不断膨胀可能，甚至不排除将来有一天美债规模攀升至会给国际金融市场带来巨大冲击的程度。从这个意义上来说，美元、美债虽然是全球金融市场的安全机制、稳定机制，但也是全球经济金融体系潜藏的巨大危机。

二、美元仍有投资价值，但需基于底线思维进行考量

美元信用本位下，美元作为世界货币，美国能否维持一个负责任的债务体系非常重要，也正因为如此，关于美国债务上限的讨论一直在进行。但是，全球并没有减少对美债的需求，尤其是中国和日本交替成为美债最大的海外持有者，且中国政府持有的比例比较高。

美国可以将发行美债获得的美元用于其国防开支、扩张军备。近年来，中美博弈持续，且由于美不断插手亚太事务，军事上“对峙”局面也时有发生，但我国依然持续购买美债。这就使得一些人感到困惑，为什么我们要让美国获得资金来对付中国呢？这是一个复杂的问题。一方面，中国是长期的贸易顺差国，巨量的外贸顺差使得我国外汇储备中积累了大量的美元；另一方面，从这几年的情况来看，美债依然是全球金融市场上非常重要且安全性、收益性、流动性都很高的资产，从投资的角度来说，美元仍然是值得投资的资产。

但是，在百年未有之大变局下，我们仍然需要对此有更多考量。在底线思维下，中美博弈如果出现极端情况，我国投资的巨量美债该如何处理？该采取什么样的立场、原则和技术手段？要针对不同的情形做好压力测试。

针对美国政府不负责任的提高上限的行为，我们除了谴责还能做些什么？一方面，要适度降低对美元的依赖，降低持有美债的风险，但考虑到美元的规模和其在国际金融市场的基础性作用，仍然需要综合考虑外债资产流动性等因素来决定美债规模。另一方面，在美债上限不断提升的背景下，如何在全球构建对美债有约束力的国际体系？国际经济金融组织有没有可能就此与美国进行对话和讨论？这个截至目前为止尚未有人提出，但我觉得鉴于美债上限不断攀升的情况，应该有这样的讨论，这种针对美债“软”上限国际上基本保持“沉默”的状况有必要得到改变。

人民币国际化是否有助于去美元化？当前，人民币国际化依然还有很长的路要走，人民币仍然不是世界货币，在此背景下，全球对美元的依赖依然存在。但是，推进货币互换、降低全球经济体对美元的依赖仍有重要意义。其中最为关键的是，要进一步建设完善人民币离岸市场，丰富以离岸人民币计价的金融产品，不然人家拿到人民币，马上跑到香港离岸市场兑换成美元或者黄金，人民币仍然难以在国际上稳定流通和运用。在具体做法上，可以适当增加海外发行人民币债券的规模，虽然是外债，但以人民币计价，相对于外币外债风险相对可控，且有助于人民币国际化。