中新经纬1月3日电 题：“超额储蓄”能否变为“超额消费”？
作者 宋雪涛 天风证券(601162)研究所宏观首席分析师
被疫情压制的消费能否顺利修复影响着2023年的经济成色。而消费意愿被压制带来的储蓄高增能否转化为消费高增，对2023年消费修复的判断至关重要。
超额储蓄的规模和来源
2022年，中国居民部门积攒了约6万亿元超额储蓄。数据显示，2022年1-11月，居民部门新增存款14.9万亿元，算上过去5年12月居民新增存款均值1.4万亿元，2022年全年居民部门新增存款或超过16万亿元，大幅高于往年水平。从居民部门的存款数据来看，2022年居民部门的超额储蓄规模或在6万亿左右。
图1 居民部门存款(单位：万亿元)
疫情期间的“超额储蓄”能否转化成疫后的“超额消费”？在回答这个问题之前，需要先清楚这约6万亿元的超额储蓄是怎么来的，只有搞清楚了超额储蓄的来源，才能知道它的去处。
逻辑上讲，储蓄只是一个结果，是居民可支配收入减去消费性支出和投资性支出后的剩余。而消费支出和投资支出又均受收入预期、收入结构等因素的影响。所以究其缘由，超额储蓄的核心来源都在收入端，可支配收入增加、收入预期下滑、收入结构恶化——这三种原因，都可能造成储蓄上升。
现实情况是2020年以来，居民部门收入增速一直低于疫情前水平。连续三年疫情也压制了居民的收入预期。而从收入来源看，疫情对居民经营性收入的影响最大，对工资性收入的影响次之。
图2 居民收入增速
一方面，受收入预期转弱的影响，居民消费支出增速明显下滑，且同比降幅大于收入。分项结构中，食品烟酒、居住等必需品消费维持韧性，而教育、文化和娱乐、衣着等与线下消费密切相关的消费则偏弱。另一方面，居民部门减少了购房和理财等投资性支出，而这部分才是2022年超额储蓄的主要来源。
图3 全国居民消费增速低于潜在水平(单位：元)
来源不同，结果就不同
对比2020年之后美国居民的收入情况和超额储蓄情况，可以看到，疫情以来中美两国居民的超额储蓄来源存在明显差异。
图4 美国超额储蓄的主要来源(单位：十亿美元，折年数)
收入结构上，美国居民收入高增主要有两个来源。一是美国政府向居民部门进行了多轮大规模财政转移支付。二是薪资增速快速修复。这在财政补贴结束后，支撑了美国居民收入端修复。
对应于疫情以来美国居民的超额储蓄来源也可以分为两部分。一部分超额储蓄来源于政府财政转移支付带来的收入增加，这部分超额储蓄主要集中于美国低收入群体。另一部分超额储蓄来源于居民收入预期下降带来的消费减少，这部分超额储蓄主要集中于美国高收入群体。
不同来源的超额储蓄对于居民消费的影响不同。
从美国家庭收入和支出数据上看，转移性收入能够有效地刺激居民消费修复，而由收入预期下行带来的超额储蓄对消费的支持力度明显偏低，因为这部分存款本身就是依靠减少消费而来的。因此，消费的修复往往以收入的修复为前提，除非直接发钱，否则只有等到居民收入预期好转时，超额储蓄才有可能转化为超额消费。
国内研究经验也证实了不同收入来源对消费的影响存在差异——转移性收入和财产性收入的边际消费倾向显著高于工资性收入和经营性收入，且工资性收入和经营性收入更多用于居住等生活必需支出，财产性收入和转移性收入则用于提高众多子类消费。
这点从收入来源上容易理解，转移性收入和财产性收入类似于“意外之财”，居民在使用时往往更加大方，且在用途上则更偏向于改善性、临时性支出；而经营性收入和工资性收入是劳动所得，收入来源稳定，主要被用于日常性开支。
有多少储蓄可以变成消费
相比于美国家庭的超额储蓄主要来源于——低收入家庭的财政转移收入和高收入家庭的节约消费，中国家庭的超额储蓄主要来源于——2020年的消费下滑和2022年的投资性支出下滑。
投资性支出减少带来的超额储蓄，基本对应了2022年大幅上升的“定期存款”，这部分资金的规模约4.5万亿元，后续也主要用于购房、理财等投资性支出，如2022年房地产销售市场受期房交付风险的影响居民购房支出大幅减少，一部分被压制的购房需求可能后置到2023年。
图5 城乡居民消费占收入比重(单位：%)
由减少消费支出而带来的储蓄，也可以称为“预防性储蓄”，按照上文的估算，这部分资金的规模约5000亿-13000亿元左右，未来能转变为消费的储蓄也主要是这部分，至于有多少能变成消费，取决于储蓄的分布情况以及居民未来的收入预期。
对于居民部门而言，高收入群体的边际消费倾向低，但持有超额储蓄规模大，对消费的支持力度弱；低收入群体的边际消费倾向高，但持有超额储蓄规模小，且部分低收入居民的储蓄率低于疫情前水平。这种结构上的分化会降低超额储蓄对消费的支持力度。
图6 各省份可支配收入与储蓄率(单位：%)
从预期数据上看，目前居民部门的收入预期依旧偏弱。考虑到2023年一季度中国国内尚处于本轮疫情的尾声、海外需求下滑拖累出口等，居民收入和信心的修复或需要更长的时间，这也会对超额储蓄释放形成制约。
图7 平均消费倾向递减
基于以上分析，我们可以得出如下结论：
第一，消费的领先指标从疫情变为收入，收入修复是2023年消费修复的前置条件，收入预期和收入来源都会影响消费修复。“劳动所得”(工资性收入、经营性收入)的修复利好必需消费，“无偿所得”(转移性收入、财产性收入)能够更有效地刺激居民增加可选消费。
如果2023年居民收入修复主要靠工资性收入和经营性收入，而消费券只是锦上添花，则必需消费的修复更乐观，可选消费修复或较缓慢；如果2023年财政加大对居民的直接转移支付，或者资本市场的赚钱效应能带动居民财产性收入提高，则可选消费将有更好表现。
第二，超额储蓄能否变为超额消费，与储蓄的来源有关。中国居民部门的超额储蓄主要来源于2020年减少消费支出而增加的“预防性储蓄”和2022年减少投资支出而增加的“定期存款”。未来能转化为超额消费的主要是“预防性储蓄”，能在多大程度转化为消费，与居民的收入预期和储蓄的分布结构有关。
第三，目前中国国内超额储蓄或主要集中于高收入群体，而低收入群体的收入端明显承压且缺乏财政转移收入来源。2023年高收入群体的收入预期改善，储蓄率回落，高端可选消费如奢侈品消费有望率先改善，但是高收入群体的边际消费倾向低，对整体消费反弹的支持力度有限。2023年低收入群体的实际收入修复，储蓄率可能先回升，初期部分收入可能用于回补近年来低收入群体的储蓄下降，这意味着低收入群体的初期消费力度偏弱，但如果收入能有持续改善，未来必需消费或将得到持续支撑。(中新经纬APP)
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